본 연구에서는 국채선물시장의 효율성 검정을 목적으로 국채 현물시장과 선물시장간의 차익
거래 수익성에 대한 분석을 위해 우선 국채선물 이론가격을 구한 후, (1)현물거래와 선물거
래가 일치하는 시점에서 보유비용이론에 근거한 차익거래전략, (2)현물바스켓의 대용으로
지표채권을 사용할 경우의 차익거래전략, (3)이자율스왑계약을 이용할 경우의 차익거래전
략, (4)차익거래포지션을 선물만기일 전에 종결함으로써 차익거래이익을 증가시킬 수 있는
선종결전략으로부터 얻어지는 수익성에 대하여 분석하였다. 본 연구의 표본기간은 국채선물
시장이 개설된 1999년 9월 29일부터 2001년 9월 18일까지이다.
본 연구의 결과에 의하면, 최종결제기준채권바스켓을 이용할 경우 총733개의 관측치 가운
데 과소평가비율이 91%로 나타났으며 특히 2000년 9월물과 2001년 6월물은 100% 과소평가
되었다. 최종결제기준채권바스켓을 이용하여 매도차익거래를 수행할 경우 선물거래량에 따
른 차익거래이익은 거래량이 많아짐에 따라 오히려 증가함을 보였다. 지표채권을 이용할 경
우 매도차익거래이익이 매수차익거래이익보다 더 컸으며 최종결제기준채권바스켓을 이용할
경우의 매도차익거래이익보다는 작게 나타났다. 이자율스왑과 연계하여 매도차익거래를 수
행할 경우 평균이익은 0.4662이고 중앙값이익은 0.4377로 나타났다. 선종결전략을 분석해
보면 매도차익거래전략의 경우 49%정도가 수익성증가를 가져왔고 49%정도는 이익이 감소하
였으며 2%정도는 손실이 발생하였다. 매수차익거래전략의 경우 67%정도 이익증가, 22%정도
이익감소, 10%정도는 손실이 발생하였다.
결론적으로 사후적 차익거래 수익성을 분석할 때 우리나라 국채선물시장은 백워데이션
(backwardation)현상이 주로 나타나고 있으며 차익거래이익이 발생할 수 있음을 시사하므
로 비효율적이라고 볼 수 있다.
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